(報告出品方/作者：國金證券，羅露)

　　核心觀點

　　管理層個人風格影響公司戰(zhàn)略及文化基因，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)決定云業(yè)務(wù)盈利能力。管理層對公司戰(zhàn)略及文化基因的影響往往被低估。云計算產(chǎn)業(yè)資本開支巨大，總結(jié) AWS、Azure 和阿里云的成功經(jīng)驗， 貝索斯重視更長期的價值回 報、納德拉臨危受命執(zhí)行云轉(zhuǎn)型、馬云力排眾議堅定支持云計算，為公司的 云計算業(yè)務(wù)快速發(fā)展作鋪墊。亞馬遜與阿里巴巴的電商業(yè)務(wù)屬性需要大量彈性的IT 基礎(chǔ)設(shè)施，將流量低谷時期閑置的計算、存儲、網(wǎng)絡(luò)資源提供給客 戶使用并不占用額外成本，規(guī)模效應顯著。自身業(yè)務(wù)需求與數(shù)據(jù)沉淀豐富云 計算產(chǎn)品種類，并倒逼性能提升。微軟錯過移動時代發(fā)展機會后擁抱云計算 開源浪潮：辦公軟件用戶粘性強，轉(zhuǎn)型 SaaS 具備天然優(yōu)勢;大力發(fā)展混合 云產(chǎn)品，Azure stack 架構(gòu)一致性大幅提升用戶體驗，云業(yè)務(wù)市場份額躍居 全球第二;轉(zhuǎn)型后營收與盈利能力經(jīng)短期陣痛后快速提升。

　　標準化程度高的公有云基礎(chǔ)服務(wù)利潤下降，混合云、定制化成競爭焦點。歸 納頭部廠商的發(fā)展路徑，早期發(fā)布的產(chǎn)品多為底層標準化程度高的 IaaS 層 基礎(chǔ)服務(wù)，逐漸向 PaaS 層滲透，發(fā)布數(shù)據(jù)庫、人工智能、物聯(lián)網(wǎng)平臺等。 阿里云從模仿者邁入領(lǐng)先者，但由于海外數(shù)據(jù)中心資源和政治環(huán)境等因素， 我們判斷公司未來仍主打國內(nèi)及東南亞市場。

　　建議關(guān)注國內(nèi)及具備東南亞出 海能力的頭部 IDC 廠商投資機會。早期上云的多為互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，IT 技術(shù)水 平高，隨著傳統(tǒng)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型加速，云計算市場競爭開啟“下半場”。傳 統(tǒng)企業(yè)多采用項目制采購，對混合云、定制化服務(wù)訴求高。國內(nèi)云廠商紛紛 采取措施應對市場變化。阿里的策略主要有：1)練內(nèi)功：加強產(chǎn)品，形成 和友商間的差距;2)被集成：將競爭關(guān)系轉(zhuǎn)變?yōu)楹献麝P(guān)系;3)不做 SaaS：不和 SaaS 廠商競爭，并推出 SaaS 加速器平臺。

　　混合云、多云部署為第二梯隊云廠商提供發(fā)展空間。云計算產(chǎn)業(yè)馬太效應明 顯，頭部廠商市場份額提升，但混合云、多云部署成為市場發(fā)展趨勢。根據(jù) RightScale 數(shù)據(jù)，2019 年全球混合云部署方案采用率高達 87%，為我國第 二梯隊的云計算廠商提供成長空間。以金山云為例，公司戰(zhàn)略性選擇游戲 云、視頻云等細分賽道，實現(xiàn)營業(yè)收入快速增長，剛性成本率下降，虧損縮 窄。公司中立定位再獲多家客戶背書，有望在下游客戶多云部署策略中獲 益。我們判斷未來公司企業(yè)云收入比重將會進一步提升，為公司規(guī)模擴張?zhí)?供新動力，并改善收入結(jié)構(gòu)，提升盈利水平。根據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研，服務(wù)器規(guī)模 達到 100 萬臺左右可以實現(xiàn)盈利。當前金山云、優(yōu)刻得等第二梯隊廠商服務(wù) 器規(guī)模不足 10 萬臺。

　　1. “3A”廠商盈利的共性：管理層戰(zhàn)略重視，自身業(yè)務(wù)打磨產(chǎn)品

　　1.1 AWS：創(chuàng)始人影響公司文化基因，綜合競爭力全球第一

　　貝索斯的戰(zhàn)略眼光和商業(yè)哲學成就云計算開拓者。成立亞馬遜之前，貝索 斯從事過計算機系統(tǒng)開發(fā)，做過基金交易管理公司的副總裁，多重職業(yè)背 景的貝索斯對于云計算的前景、企業(yè)投資管理有自己的一套方法論：堅持 長期發(fā)展和用戶至上的戰(zhàn)略，專注于企業(yè)長期自由現(xiàn)金流的增長，不計較 短期回報。過去十年，亞馬遜的自由現(xiàn)金流從最低時的 3.95 億美元增長到 2020 年最高的 310.2 億美元，2013-2015 年股東投資回報率趨近于 0，換 來 2018-2020 近 67%以上的高額回報率。充足的現(xiàn)金流為 AWS 前期投入 奠定夯實基礎(chǔ)。

　　飛輪理論是貝索斯提出的詮釋亞馬遜商業(yè)模式和運營理念的底層邏輯，同 樣適用 AWS 發(fā)展規(guī)律。飛輪理論的核心在于以提升用戶體驗為中心，推 動公司的持續(xù)增長。其中，提升用戶體驗的三大關(guān)鍵因素是豐富的選擇、 便利的服務(wù)、低價格。以低價為例，AWS 在 2011-2020 年間累計降價達 87 次，僅 2020 年就降價 12 次，平均每月降價一次，預計未來仍會繼續(xù)降 價。通過價格下降引導更多客戶使用 AWS 服務(wù)，在規(guī)模優(yōu)勢下實現(xiàn)成本 降低，從而可提供 IoT 開發(fā)者工具等更多增值服務(wù)，提升用戶粘性，形成 閉環(huán)。亞馬遜飛輪和 AWS 飛輪形成協(xié)同效應，AWS 已成為亞馬遜最大的 利潤來源，2018-2020 最近三年亞馬遜季度營業(yè)利潤 AWS 業(yè)務(wù)占比均在 50%以上，最高達到 77%。

　　個人性格和管理方式塑造企業(yè)文化，助力 AWS 客戶拓展。貝索斯作為一 位極致理性和冷靜的企業(yè)創(chuàng)始人，相信數(shù)據(jù)帶來效率。在他的領(lǐng)導下，14 條領(lǐng)導力準則成為亞馬遜企業(yè)文化的核心內(nèi)容，從客戶至上到達成業(yè)績， 助力 AWS 落地并實現(xiàn)大規(guī)模商業(yè)化。云計算業(yè)務(wù)，特別是 IaaS 與 PaaS 層，由于服務(wù)鏈條較長，除技術(shù)因素外很大程度上依靠業(yè)務(wù)團隊的服務(wù)能 力。服務(wù)鏈從了解客戶需求開始，服務(wù)團隊整理業(yè)務(wù)需求后反饋給技術(shù)團 隊，確定方案再實施，之后還要長期維護客戶關(guān)系。AWS 通過首席工程師 虛擬社區(qū)，把架構(gòu)能力和決策權(quán)下放到團隊中，并采用客戶驅(qū)動的內(nèi)部審 查流程確保小團隊的決策能滿足內(nèi)部標準。亞馬遜的領(lǐng)導力準則支持這種 分布式的管理方法，能更好了解與把握客戶需求與痛點，是 AWS 快速拓 展客戶的前提。

　　產(chǎn)品架構(gòu)歷程彰顯產(chǎn)業(yè)鏈內(nèi)在邏輯。AWS 的產(chǎn)品架構(gòu)歷程沿著云計算產(chǎn)業(yè) 鏈不斷向上游延伸，即從底層的 IaaS，到 PaaS、SaaS，本質(zhì)上是為增強 客戶黏性，通過產(chǎn)品差異化提升定價能力。單純的 IaaS 業(yè)務(wù)毛利率相對較 低，向上延伸的業(yè)務(wù)模塊通用性越來越弱，同時產(chǎn)品差異化定價能力逐步 增強，毛利率也逐步提升。具體經(jīng)歷三個階段。

　　階段一：2006-2008 年，開辟公有云，提供基礎(chǔ)服務(wù)

　　2006 年，AWS 率先開辟云計算市場，推出簡單存儲服務(wù) Simple Storage Service(S3)和彈性計算云 Elastic Compute Cloud(EC2)，并陸續(xù)推出 計算、存儲類產(chǎn)品，服務(wù)于早期的初創(chuàng)公司與開發(fā)者。這一時期的云上產(chǎn) 品組合還比較單薄，也存在一些限制，但計算和存儲分離的核心理念已經(jīng) 得到初步確立，并深刻影響了基于云上應用程序的架構(gòu)模式。

　　階段二：2009-2015 年，推出私有云，加強數(shù)據(jù)庫建設(shè)

　　隨著 AWS 業(yè)務(wù)發(fā)展，客戶發(fā)展重心逐漸轉(zhuǎn)向傳統(tǒng)企業(yè)。早期客戶更注重 云服務(wù)速度和敏捷性，傳統(tǒng)企業(yè)更重視 IT 安全與原有數(shù)據(jù)庫遷移難題，對 云服務(wù)持懷疑態(tài)度。同時，云計算廠商紛紛入局對 AWS 提出新的挑戰(zhàn)。 由此，AWS 在 2009 年推出虛擬私有云產(chǎn)品，打消傳統(tǒng)企業(yè)對于將大量高 負荷工作任務(wù)遷移到公有云的擔心，在 IaaS 層面繼續(xù)推進和增強虛擬機產(chǎn) 品的多樣性。存儲類服務(wù)在初期得到市場歡迎和認可之后也迎來大發(fā)展， 原有功能得以細化，通過引入冷、熱乃至存檔的各級分層，進一步凸顯成 本優(yōu)勢。PaaS 中的泛數(shù)據(jù)庫類服務(wù)也得到快速的發(fā)展，如 Amazon Redshift、AWS Aurora、Snowball 系列等均得到廣泛的支持和采用。

　　階段三：2016-2020 年，深耕人工智能，重塑混合云這一時期 AWS 積極參與和投入當下的熱點技術(shù)，從 AI 與機器學習、IoT 與邊緣計算、區(qū)塊鏈到工程實踐領(lǐng)域的 DevOps、云原生和 Service Mesh， 甚至量子計算。AI 發(fā)展有三要素：數(shù)據(jù)、算法和算力。其中，數(shù)據(jù)是最重 要的生產(chǎn)資源。經(jīng)過基礎(chǔ)設(shè)施完善、業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)積淀與行業(yè)技術(shù)水平 ready，2016 年開始，AWS 每年會發(fā)布大量的 AI 產(chǎn)品，從平臺級的 SageMaker 系列服務(wù)到應用級的學習工具服務(wù)，其中僅在 2020 年就發(fā)布了 250 多項 機器學習相關(guān)的新功能。

　　當企業(yè)大量的工作負載部署在云端、對于云的應用進入深水區(qū)之后，為避 免單一供應商出現(xiàn)故障時的風險以及單一廠商過分依賴，多云架構(gòu)和解決 方案興起，以幫助企業(yè)集中管理協(xié)調(diào)多個異構(gòu)環(huán)境，實現(xiàn)跨云容災和統(tǒng)一 監(jiān)控運維等需要。多云與混合云成為大中企業(yè)剛需，AWS 在 2019 年發(fā)布 Outposts，引領(lǐng)了一波“公有云私有化部署”的浪潮，2021 年還將上線大 量的混合云服務(wù)，強化邊緣節(jié)點的部署。

　　豐富的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與持續(xù)的資本投入加速公司業(yè)務(wù)擴張。超過十年創(chuàng)新積累， AWS 擁有全球最豐富的產(chǎn)品，形成包括分析、區(qū)塊鏈、計算、容器、數(shù)據(jù) 庫、物聯(lián)網(wǎng)、機器學習、存儲、VR 和 AR 等全方位的產(chǎn)品矩陣。業(yè)務(wù)新增 功能和特征數(shù)也在逐年增加，2019 年達到 2345 項，滿足客戶多樣化需求。 為實現(xiàn)一站式交付的用戶體驗，AWS 持續(xù)投入資本開支，云基礎(chǔ)設(shè)施持續(xù) 擴張，現(xiàn)已在全球 25 個地理區(qū)域內(nèi)運營 80 個可用區(qū)，并宣布將在澳大利 亞、印度、印度尼西亞、西班牙和瑞士新增 5 個 AWS 區(qū)域、15 個可用區(qū)。 從當前可用區(qū)分布來看，亞太、北美和歐洲是 AWS 的重點部署區(qū)域。

　　突出的規(guī)模效應推動 AWS 強者恒強。目前 AWS 的收入結(jié)構(gòu)以IaaS 和 PaaS 為主，業(yè)務(wù)本身的通用性、重資產(chǎn)屬性等使其具有良好的規(guī)模效應。 業(yè)務(wù)規(guī)模的擴大顯著提升整體云平臺資源的利用效率，降低上游基礎(chǔ)設(shè)施 的平均采購成本，同時攤薄折舊成本和公司整體的單位運營費用，提升盈 利能力。財報顯示其營業(yè)收入從 2013 年的 31.08 億美元增長到 2020 年的 453.7 億美元，年復合增長率達 63%。相應的營業(yè)成本年復合增長率 33%， 約為營業(yè)收入年復合增速的一半，規(guī)模效應明顯。從營業(yè)利潤率來看，最 近三年 AWS 營業(yè)利潤率整體在 30%上下波動，由于規(guī)模效應持續(xù)存在， 公司營業(yè)利潤率仍有進一步向上的空間。

　　1.2 Azure：錯失移動時代后堅定云轉(zhuǎn)型，發(fā)展混合云實現(xiàn)后來居上

　　微軟在 PC 時代與 IBM 合作，通過 Windows 操作系統(tǒng)與 Office 辦公軟件 獲得長期壟斷地位，降低了對市場變化的敏銳度。20 世紀 80-90 年代， IBM 個人電腦壟斷市場，全球份額近 80%，帶動 Windows 發(fā)展，奠定全 球領(lǐng)先軟件公司地位。2000 年 1 月斯蒂夫鮑爾默接替比爾蓋茨成為微軟 CEO，仍固守 Windows 系列產(chǎn)品，忽視手機業(yè)務(wù)，移動時代產(chǎn)品布局落 后競爭對手 5 年以上，2010 年發(fā)布 Windows Phone，但市場份額低且下 降明顯。

　　納德拉接任 CEO 后確認“移動為先，云為先”戰(zhàn)略，云業(yè)務(wù)為公司開啟 第三條增長曲線。2012-2014 年，微軟業(yè)務(wù)全面受阻，第一增長曲線 PC 業(yè)務(wù)已成明日黃花，又錯過移動時代第二增長曲線，必須尋找新增長機會。納德拉臨危受命，全面調(diào)整公司戰(zhàn)略，打破公司各部門間壁壘，組織架構(gòu) 和業(yè)務(wù)調(diào)整全面以”云”為核心，并加強生態(tài)合作。適逢行業(yè)整體開源浪 潮，微軟順利轉(zhuǎn)型。

　　度過轉(zhuǎn)型期陣痛后，微軟業(yè)績表現(xiàn)良好。

　　轉(zhuǎn)型期公司擴張自身產(chǎn)品的跨平 臺適用范圍;在內(nèi)生業(yè)務(wù)上，通過 Windows 10 免費升級擴展用戶群體， 為 Azure 及 SaaS 服務(wù)引流。2020 財年，公司實現(xiàn)智能云業(yè)務(wù)收入 483.7 億美元，占營收比重 34%，成為推動公司總體營收增長的主要動力。

　　除了公司管理層堅定轉(zhuǎn)型，微軟智能云取得成功的原因主要有：

　　唯一提供 IaaS+PaaS+SaaS 全棧服務(wù)的頭部云計算公司 SaaS 服務(wù)是微軟的獨享優(yōu)勢。與 AWS 等公司不同，微軟除了提供底層基 礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)，還提供訂閱軟件產(chǎn)品。Office 套件在 PC 時代已成為企業(yè)辦 公剛需，用戶粘性強，具備轉(zhuǎn)型 SaaS 的天然優(yōu)勢。傳統(tǒng)軟件只支持一臺 PC 設(shè)備，而 Office 365 解決了使用 oneDrive 云服務(wù)在多個平臺和設(shè)備上 工作的痛點，通過各種平臺、設(shè)備、應用程序的數(shù)據(jù)交換，大大提高辦公 效率，釋放了用戶的生產(chǎn)力，用戶粘度顯著增加，2020 年訂閱數(shù)量達到 4270 萬人。 微軟的企業(yè) SaaS 服務(wù)主要集中在 Office 365、 Dynamics 365 和 linkedIn，同時向開發(fā)者開放 SaaS 平臺，豐富和激發(fā)他們的產(chǎn)品。根據(jù) Forrester 的數(shù)據(jù)，微軟在全球 SaaS 市場中表現(xiàn)強勁。微軟在企業(yè)級市場 服務(wù)超 30 年，深入了解企業(yè)業(yè)務(wù)流程，具備深厚大客戶服務(wù)基礎(chǔ)，在大中 型市場認可度高。目前，全球超過 95%的世界 500 強企業(yè)均在使用 Azure 云服務(wù)。

　　混合云打造差異化競爭優(yōu)勢，架構(gòu)一致性大幅提升用戶體驗 微軟混合云先發(fā)優(yōu)勢顯著，Azure stack 架構(gòu)一致性大幅提升用戶體驗 。隨著云計算發(fā)展深入，兼具數(shù)據(jù)安全與資源彈性的混合云成為行業(yè)發(fā)展趨 勢。公司 2014 年起開始布局混合云市場，與思科、Dell 等五家廠商合作研 發(fā) Azure Stack，對比亞馬遜、谷歌等公有云廠商，微軟在混合云市場先發(fā) 優(yōu)勢顯著。微軟的混合云方案可以在 Azure 公有云和 Azure Stack 的本地 環(huán)境中使用一致的 DevOps 開發(fā)運維流程。與公有云一致的開發(fā)接口及 DevOps 流程帶來的一致性用戶體驗，構(gòu)成差異化競爭優(yōu)勢，增長迅速， 市場份額提升。

　　1.3 阿里云：十年磨一劍，從模仿到超越

　　阿里云躋身全球頭部云計算廠商與公司管理層戰(zhàn)略遠見高度一致。阿里云 09 年成立之初，商業(yè)社會與資本界對云計算認識仍然不足，馬云卻力排眾 議，將云計算與大數(shù)據(jù)作為發(fā)展戰(zhàn)略，我們判斷主要出于以下原因：1)云 服務(wù)出現(xiàn)之前阿里等科技公司需投入大量 IT 基礎(chǔ)設(shè)施支撐業(yè)務(wù)，對海外廠 商的 Oracle 數(shù)據(jù)庫、IBM/HP 的小型機/服務(wù)器、還有 EMC 的存儲產(chǎn)品依賴度高，價格昂貴，資本開支巨大，且后期運維不便;2)電商等業(yè)務(wù)迅速 發(fā)展，傳統(tǒng) IT 架構(gòu)已無法支撐如此高并發(fā)量的處理能力，且資源擴展靈活 性差;3)將公司非高峰期的剩余算力開放給客戶使用，在投入成本不變的 情況下可形成價值增量。

　　在三代管理層的領(lǐng)導下，阿里云發(fā)展歷程大體經(jīng)歷三個階段。王堅是阿里 云創(chuàng)始人，2009 年-2013 年期間主要任務(wù)是技術(shù)攻堅，帶領(lǐng)團隊自主研發(fā) “飛天”操作系統(tǒng)。此外，阿里云發(fā)布的產(chǎn)品主要為云主機、對象存儲等 底層基礎(chǔ)設(shè)施。2014 年 11 月胡曉明接任阿里云總裁，15 年左右阿里云參 考亞馬遜路徑，將虛擬化技術(shù)從 xen 切換為 kvm。2014-2016 年是阿里云 成長期，主要滿足互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)上云基本需求。張建鋒 2016 年 4 月出任阿 里云 CTO 開啟智能轉(zhuǎn)型階段，對 IaaS 做深度定制化，夯實 PaaS 能力， 側(cè)重云釘一體、被集成、產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)等方面，戰(zhàn)略打法是為行業(yè)提供更多 的解決方案。

　　1.3.1 2015 年公司確立“大中臺、小前臺”模式

　　2015 年前后是公司的重要轉(zhuǎn)折點。每次科技革命分為科技創(chuàng)新、商業(yè)創(chuàng)新 兩個階段，上半場往往實現(xiàn)某個新興產(chǎn)業(yè)從“0”到“1”的顛覆，下半場 則是技術(shù)普及，賦能各行各業(yè)的商用，加速從“1”到“N”。對應到阿里云 和公司總體發(fā)展進程，15 年前公司主要提供云計算基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)品，解決從 無到有的問題。15 年底張勇接任 CEO，進行了戰(zhàn)略性組織架構(gòu)調(diào)整，從傳 統(tǒng)的樹狀結(jié)構(gòu)調(diào)整為符合移動互聯(lián)網(wǎng)時代的網(wǎng)狀結(jié)構(gòu)，將為業(yè)務(wù)線提供基 礎(chǔ)技術(shù)、數(shù)據(jù)等支持的部門整合成為“大中臺”，統(tǒng)一為業(yè)務(wù)線提供支持和 幫助。

　　自此業(yè)務(wù)中臺和數(shù)字中臺并肩構(gòu)成了雙中臺，“大中臺、小前臺”模 式確立。 大中臺加快公司業(yè)務(wù)孵化速度，并沉淀出可對外銷售的產(chǎn)品。業(yè)務(wù)中臺實 現(xiàn)了后端業(yè)務(wù)資源到前臺易用能力的轉(zhuǎn)化;數(shù)據(jù)中臺利用獲取的各類數(shù)據(jù)， 對數(shù)據(jù)進行加工，獲取分析結(jié)果，提供給業(yè)務(wù)中臺使用。業(yè)務(wù)中臺與數(shù)據(jù) 中臺相輔相成、互相支撐，加快公司業(yè)務(wù)孵化速度，如：聚劃算業(yè)務(wù)從提 出到上線僅耗時 1.5 個月，投入包括設(shè)計、運營和開發(fā) 10 多名員工。之后 阿里巴巴的中臺架構(gòu)又孵化出釘釘、飛豬、口碑等一系列創(chuàng)新業(yè)務(wù)。借助 “雙 11”場景，數(shù)據(jù)中臺逐漸沉淀出很多過硬的中間件產(chǎn)品，并且將沉淀 的業(yè)務(wù)能力與數(shù)據(jù)資源開放給企業(yè)客戶，傳統(tǒng)企業(yè)“煙囪式”的 IT 架構(gòu)被 打破，通過企業(yè)級分布式應用服務(wù)EDAS、分布式數(shù)據(jù)庫 DRDS 和消息服 務(wù) MQ 等 PaaS 產(chǎn)品實現(xiàn)數(shù)據(jù)的跨部門互通。我們認為 2015 年以后公司產(chǎn)品發(fā)布與迭代主要遵循三條主線，分別為：1) 將中臺能力(特別是數(shù)據(jù)及人工智能相關(guān)技術(shù))輸出賦能千行百業(yè);2)打 造混合云、專有云，主動進攻政企市場;3)深耕云原生技術(shù)，自研 AI 芯 片、光模塊等，不斷提升底層架構(gòu)性能。

　　中臺能力產(chǎn)品舉例：16 年 1 月，阿里云發(fā)布一站式大數(shù)據(jù)平臺“數(shù)加”， 是阿里云專業(yè)做大數(shù) 據(jù)的產(chǎn)品大家族，開放阿里巴巴十年的大數(shù)據(jù)處理能力，首批亮相 20款產(chǎn)品，包括大數(shù)據(jù)基礎(chǔ)服務(wù)、大數(shù)據(jù)分析及應用、人工智能、機器學習等多 個方面。其中，大數(shù)據(jù)開發(fā)套件(DataWorks)提供全面托管的工作流服 務(wù)，一站式開發(fā)管理的界面，涵蓋八大數(shù)據(jù)資源平臺，幫助企業(yè)快速搭建 數(shù)據(jù)中心。16 年 8 月，阿里云發(fā)布人工智能 ET，正式進軍 AI 產(chǎn)業(yè)。人工智能 ET提供城市所需的海量數(shù)處理能力，通過城市數(shù)據(jù)中臺與城市智能引擎，開放 API，從而支持眾智生態(tài)?；谕粋€數(shù)據(jù)資源平臺(DRP)，4 大體系 (全域數(shù)據(jù)匯聚技術(shù)、數(shù)據(jù)融合加工工藝、數(shù)據(jù)治理方法體系、數(shù)據(jù)開放 共享機制)，7 大標準規(guī)范，8 大工具套件，構(gòu)成 1478 個能力體系，衍生出 20 多個行業(yè)產(chǎn)品，3000 多個解決方案，服務(wù)于 10 萬以上政企客戶。ET 工業(yè)大腦已經(jīng)廣泛參與到新能源、化工、重工業(yè)等不同制造領(lǐng)域，幫助 合作伙伴取得了巨大的價值，如：協(xié)鑫光伏電池切片良率提升 1%，盾安風 電的風場運維成本降低 20%，中策橡膠的合格率提升 5%，天合光能 A 品 比例提升 7%。ET 城市大腦采用飛天操作系統(tǒng)，涉及的數(shù)據(jù)量巨大，僅視 頻攝像頭就有 5 萬多路，通過飛天的計算能力發(fā)揮獨特優(yōu)勢。如：杭州主 城區(qū)采用視頻巡檢替代人工巡檢，日報警量多達 500 次，識別準確率 92% 以上，中河-上塘路高架車輛道路通行時間縮短 15.3%莫干山路部分路段縮 短 8.5%;蕭山區(qū)信號燈自動配時路段的平均道路通行速度提升 15%，平均 通行時間縮短 3 分鐘。

　　專有云產(chǎn)品舉例： 中國早期上云企業(yè)以互聯(lián)網(wǎng)公司為主，對云計算接受度高。政企客戶資金 雄厚，基本已有自己的機房部署，對于公有云安全性仍存疑慮。阿里云發(fā) 布的專有云(Apsara Stack)支持企業(yè)客戶在自己的數(shù)據(jù)中心部署飛天操作系 統(tǒng)，是向傳統(tǒng)政企行業(yè)進擊的重要舉措。阿里云的公共云平臺已經(jīng)過大規(guī) 模市場服務(wù)驗證，專有云的設(shè)計完全采用相同技術(shù)體系架構(gòu)，基于阿里云 的飛天平臺提供云計算服務(wù)?；谕黄脚_，針對企業(yè)市場進行了二次優(yōu) 化，適用于 50 臺-1 萬臺客戶集群規(guī)模，使之易交付、易管理，同時滿足政 企市場的安全合規(guī)和可靠性要求。 海關(guān)總署、浙江政務(wù)服務(wù)網(wǎng)、網(wǎng)商銀行、貴州交警等大型政企客戶都使用 專有云構(gòu)建了新一代 IT 系統(tǒng)，當前實踐案例以大型國企、金融機構(gòu)為主。 以南京銀行借助阿里專有云進行互聯(lián)網(wǎng)金融轉(zhuǎn)型為例，銀行業(yè)務(wù)從上云前 的限制在 10 萬筆/日以內(nèi)至現(xiàn)在可處理 100 萬筆/日以上 成本降為之前的十 分之一：單位客戶的維護成本在 30-50 元/人。“鑫云+”平臺建設(shè)后，1000 萬客戶大概需要 4000 萬的費用支撐，單位客戶維護成本為 4 元/人。

　　云原生產(chǎn)品舉例： 每次雙 11 備戰(zhàn)必經(jīng)全鏈路壓力測試，倒逼阿里技術(shù)持續(xù)進化。2020 年是 雙 11 全面云原生化的第一年，天貓又創(chuàng)新紀錄，訂單峰值 58.3 萬筆/秒， 銷售額 4982 億。第三代神龍架構(gòu)輸出千萬核 CPU 計算能力，保證業(yè)務(wù)穩(wěn) 定性。神龍架構(gòu)通過 I/O offload 芯片加速，對容器等產(chǎn)品高度適配，能高 效調(diào)度和自動化彈性伸縮的容器化產(chǎn)品，具備在 3 分鐘啟動 50 萬核 vCPU 的極速彈性能力。第三代神龍架構(gòu)全面支持 ECS 虛擬機、裸金屬、云原生容器等，在 IPOS(Input / Output Per Second，每秒輸入輸出量或讀寫次 數(shù))、PPS(Page Per Second，每秒發(fā)包數(shù)量)等方面提升 5 倍性能。全 量并順利承載雙 11 所有業(yè)務(wù)是神龍架構(gòu)能力的最佳證明。神龍云服務(wù)器還 對外支撐各種流量高峰場景，如：12306 春運搶票、微博熱點的暴漲流量、 釘釘 2 小時擴容 10 萬臺云服務(wù)器等。

　　1.3.2 豐富的產(chǎn)品線與生態(tài)培育助力阿里云實現(xiàn)盈利

　　阿里由于電商屬性，擁有大量的計算資源，而流量低峰期的閑置資源是阿里云 的天然優(yōu)勢，得以最低投入成本發(fā)展云計算。阿里巴巴堅定執(zhí)行“云計算+大數(shù)據(jù)+AI”戰(zhàn)略，構(gòu)建的商業(yè)帝國將自身業(yè)務(wù)部 署在阿里云上，完成全棧產(chǎn)品從無到有、從有到優(yōu)的過程。2019 年公司完成全 站的核心系統(tǒng)上云，20 年又提出“三位一體”，即：將自研技術(shù)、開源項目、 商業(yè)產(chǎn)品形成統(tǒng)一的技術(shù)體系，最大化技術(shù)的價值，賦能阿里云上數(shù)以萬計的 企業(yè)、機構(gòu)、開發(fā)者及用戶把技術(shù)紅利發(fā)揮到極致。目前公司已有 418 個產(chǎn)品， 攜手 1000 多個第三方服務(wù)商及合作伙伴，提供 2 萬種以上商品及服務(wù)，構(gòu)成 云計算產(chǎn)品宇宙。云計算技術(shù)只有落在行業(yè)形成解決方案才有價值，因此阿里 集團自身的商務(wù)實踐是絕佳的演練場，不斷打磨產(chǎn)品性能，在 POC 測試中表 現(xiàn)優(yōu)異，從而轉(zhuǎn)化為獲客能力，提升市場份額與收入規(guī)模。

　　從財務(wù)表現(xiàn)看，阿里云收入維持高增長。受益于云計算產(chǎn)業(yè)整體高景氣，尤其 是互聯(lián)網(wǎng)、零售、金融、公共服務(wù)等行業(yè)解決方案需求增長，阿里云季度收入 增速始終高于行業(yè)平均水平。雖然當前云計算業(yè)務(wù)占集團總體收入占比不足 10% (2020 年 Q4 占比為 7%)，我們判斷未來仍有較大成長空間。日歷年 2020 年 Q4 云計算收入達到 161.15 億元人民幣，同比增長 50.3%，經(jīng)調(diào)整 EBITA 為 24 百萬元(美金 3 百萬元)，主要因為規(guī)模效應，IDC 成本、服務(wù)器折舊攤銷 等剛性成本率下降。從阿里集團總體資本開支強度看，前期資本開支強度 10% 以上，今年資本開支總額高，但資本開支強度有所回落，反映收入規(guī)模增速超 資本開支增速。

　　2. 云計算競爭已進入下半場，國內(nèi)競爭形勢如何演變?

　　2.1 海外市場仍由美國公司主導，阿里云未來仍聚焦中國和東南亞市場

　　阿里云從模仿者逐步成為全球領(lǐng)先者，部分產(chǎn)品性能甚至超越 AWS。從阿 里云成長路徑看，早期研發(fā)的較多產(chǎn)品模仿 AWS 等領(lǐng)先廠商。如：虛擬機ECS 對標 AWS 的 EC2，輕量服務(wù)器 Simple Application Server 對標 AWS 的 Lightsail，ACK 容器對標 AWS 的 Elastic Kubernetes，數(shù)據(jù)庫 PolarDB 模仿 AWS 的 Aurora 等。隨著阿里云近年快速發(fā)展，產(chǎn)品體系日益完善，追上了 AWS 的腳步，部分產(chǎn)品還有先發(fā)的優(yōu)勢，如 CEN、SLS 等。得益國國內(nèi)直播行業(yè)火熱，阿里云 CDN 直播比 AWS 成熟。以云原生 數(shù)據(jù)倉庫 AnalyticDB 為例，通過分布式強一致存儲、高性能批量導入、高 吞吐實時更新 DML、行列混存和智能索引等技術(shù)通過了數(shù)據(jù)庫界最具挑戰(zhàn) 的 TPC-DS 基準測試，驗證了阿里云數(shù)管理系統(tǒng)的高性能與性價比。

　　阿里云規(guī)模成長迅速，我們判斷公司未來仍主打國內(nèi)及東南亞市場。主要 受益于國內(nèi)云計算產(chǎn)業(yè)高速發(fā)展，阿里云收入與市場規(guī)模增長顯著。根據(jù) 第三方機構(gòu) Synergy Research Group 的統(tǒng)計，2020 年 Q2 阿里云在亞太 地區(qū)綜合排名第二，僅次于 AWS;其中東亞地區(qū)(不含中國和日本)排名 第 3，東南亞地區(qū)排名第 4，中國區(qū)排名第 1，貢獻份額主力。然而在全球 市場中阿里云作為第二品牌，號召力不如 AWS、Azure，在海外數(shù)據(jù)中心 布局、產(chǎn)品力差距較大。AWS 在全球有 80 個可用區(qū)，Azure 有 78 個，阿 里僅 69 個，且受政治敏感因素影響，預計阿里云未來仍將聚集中國、東南 亞、及“一帶一路”亞非拉市場。建議關(guān)注國內(nèi)及具備東南亞出海能力的 頭部 IDC 廠商投資機會。

　　2.2 傳統(tǒng)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型增加混合云需求，云廠商如何應對市場改變?

　　云計算市場競爭已進入下半場，傳統(tǒng)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型增加混合云或?qū)Ｓ性?需求。2018 年底到 2019 年，中國的云計算市場進入下半場，本質(zhì)上是由 消費互聯(lián)網(wǎng)到產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，更多的是傳統(tǒng)企業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型。2019 年之前， 上云大多數(shù)上的是公有云，行業(yè)互聯(lián)網(wǎng)屬性極強，原因有二：1)互聯(lián)網(wǎng)企 業(yè)講究短平快效益高，租用服務(wù)器的方式性價比極高;2)互聯(lián)網(wǎng)的流量高 峰不可預知，而云業(yè)務(wù)的彈性屬性備受歡迎。2019 年之后，一些傳統(tǒng)企業(yè) 開始快速上云，與互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)不同，傳統(tǒng)企業(yè)注重數(shù)據(jù)安全和獨立自主， 傾向采用私有云。騰訊云在政企云方面布局早、行業(yè)理解深;金融云深受 產(chǎn)業(yè)認可，如四大行三家都跟騰訊云進行合作，實力可見一斑;基于自身 業(yè)務(wù)，在文娛、音視頻直播、游戲等行業(yè)具備很強的技術(shù)能力。隨著傳統(tǒng) 企業(yè)上云，華為等具備傳統(tǒng)政企客戶服務(wù)經(jīng)驗的廠商快速追趕。

　　為應對云計算下半場競爭，阿里云內(nèi)部根據(jù)三個方面進行重大戰(zhàn)略調(diào)整。1)練內(nèi)功：加強產(chǎn)品，形成和友商間的差距;2)被集成：將競爭關(guān)系轉(zhuǎn) 變?yōu)楹献麝P(guān)系;3)不做 SaaS：不和 SaaS 廠商競爭，推出 SaaS 加速器 平臺。根據(jù)阿里云與騰訊云早期的戰(zhàn)略規(guī)劃，IaaS 未來就像公共服務(wù)一樣 不斷返利給客戶，因此產(chǎn)品發(fā)布自下而上從 IaaS 擴展到 PaaS、SaaS， 做縱深解決方案。但實踐發(fā)現(xiàn)如此會和行業(yè)內(nèi)的大集成商等形成純競爭關(guān) 系，于是回歸做生態(tài)競合，放棄 SaaS。SaaS 需要對客戶業(yè)務(wù)理解非常深 刻，理解客戶的業(yè)務(wù)痛點需要足夠的時間沉淀，同時需要業(yè)內(nèi)的人脈資源， 且一旦對客戶業(yè)務(wù)理解不精會導致項目無法落地。

　　為順應市場改變，云計算廠商做出相應對策，阿里云具體策略主要有市場 下沉、流量收割、人員招聘、學習華為等。阿里在華中地區(qū)武漢、西安等 地建立分公司，引入神舟數(shù)碼總代，將市場觸角下沉到二三線城市。采用 “人海”戰(zhàn)術(shù)，廣泛招聘行業(yè)專家，懂業(yè)務(wù)、懂人脈，為阿里云帶來巨大 的客戶流量。與早期上云的互聯(lián)網(wǎng)公司相比，傳統(tǒng)企業(yè) IT 技術(shù)能力相對薄 弱，上云過程中需要云廠商提供顧問式服務(wù)，產(chǎn)品定制化程度高，決策鏈 更長。阿里學習華為的大客戶服務(wù)經(jīng)驗，提升傳統(tǒng)企業(yè)服務(wù)水平。騰訊云 則學習阿里云，規(guī)避出現(xiàn)相同錯誤，并且對合作方更加包容開放。華為云 基于 Openstack，傳統(tǒng)優(yōu)勢在私有云。去年根據(jù)市場變化進行了有競爭力 的戰(zhàn)略調(diào)整，廢除私有云部門，由公有云部門做私有云，進軍公有云領(lǐng)域， 以適應未來的混合云趨勢，力爭國內(nèi)第二。

　　2.3 競爭壓力下第二梯隊云計算廠商如何破局?

　　從海內(nèi)外云計算產(chǎn)業(yè)總體來看，馬太效應明顯，頭部廠商的市場份額提升。 公有云行業(yè)需要巨大的資本開支和研發(fā)投入，技術(shù)壁壘高，且對亞馬遜、 阿里等頭部企業(yè)來說，開放計算能力并不占用額外成本，規(guī)模效應顯著。 以 AWS 為例，2011-2020 年已連續(xù)降價 87 次，阿里云每年云棲大會發(fā)布 新產(chǎn)品的同時也會對新老產(chǎn)品提供折扣與優(yōu)惠?；ヂ?lián)網(wǎng)反壟斷風波之前， 阿里并未對阿里云提出盈利訴求，主要目的是將自有業(yè)務(wù)依托阿里云進行 整合，構(gòu)筑護城河。越接近 IaaS 底層、標準化程度高的服務(wù)未來利潤越薄。 未來中國云計算市場將高度集中壟斷化，頭部的三家廠商占據(jù) 70%-80%的 市場份額。

　　根據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研，當服務(wù)器規(guī)模達到 100 萬臺以上時，云計算業(yè)務(wù)可以實 現(xiàn)盈利。假設(shè)每臺服務(wù)器單價 5 萬元人民幣，我們根據(jù)產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研情況和 主要云計算廠商披露的設(shè)備折舊金額、折舊年限進行測算。經(jīng)對比，金山 云與優(yōu)刻得距離實現(xiàn)盈利仍需一定時間，預判在 2023 年左右。

　　混合云、多云部署等市場發(fā)展趨勢仍為我國第二梯隊的云計算廠商提供成 長空間。與歐美等發(fā)達國家相比，我國云計算產(chǎn)業(yè)發(fā)展迅速，年復合增長率30%以上，超過全球平均水平 10 PP。同時，我國企業(yè)上云率較低，僅 40%左右，與歐美 80%水平相比差距較大，未來市場空間廣闊。從全球范 圍看，2019 年多云部署策略采用率達 93%，其中混合云采用率 87%。我 國云計算市場競爭進入下半場，第一波互聯(lián)網(wǎng)廠商上云為阿里云等頭部廠 商帶來先發(fā)優(yōu)勢，未來傳統(tǒng)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型加速，多云管理、混合云、私 有云等市場仍為具備差異化競爭優(yōu)勢的第二梯隊云計算廠商帶來成長機會。 金山云、優(yōu)刻得分別進行發(fā)展道路的探索、調(diào)整。

　　以金山云為例，公司戰(zhàn)略性選擇游戲云、視頻云等細分賽道，實現(xiàn)營業(yè)收 入快速增長。中國云計算市場總體處于快速增長期，其中視頻云與游戲云 增長速度領(lǐng)跑行業(yè)整體：視頻云 2015 年市場規(guī)模 230 萬元人民幣，2019 年市場規(guī)模 1850 萬元人民幣，CAGR 為 69.2%，預測未來 5 年 CAGR 為 37.9%; 游戲云 2015 年市場規(guī)模 220 萬元人民幣，2019 年市場規(guī)模 1150 萬元人民幣，CAGR 為 51.9%，預測未來 5 年 CAGR 為 36.8%。兩 個細分垂直市場未來 5 年復合增速仍然高于行業(yè)整體(32.2%)。

　　根據(jù)公司 披露的 Q4 季報，2020 全年實現(xiàn)收入 65.77 億元，同比增長 66.2%，遠超 行業(yè)總體增速。公司中立定位再獲多家客戶背書，有望在下游客戶多云部署策略中獲益。2020 年公司新增知乎、聲網(wǎng)、虎牙、Bigo、搜狗等多家客戶，主要得益于 公司的中立定位避免與下游客戶產(chǎn)生業(yè)務(wù)競爭。受益于數(shù)字化轉(zhuǎn)型浪潮， 公司深刻挖掘、理解客戶需求，將從多云部署策略中獲益，持續(xù)獲得超過行業(yè)總體的收入增長。我們預計未來三年收入增速保持 50%+。當前公司 主要客戶群仍集中在互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，公有云業(yè)務(wù)占主導。但企業(yè)云收入增長 迅速，2020 年企業(yè)云收入 13.73 億元，同比增長 182.3%，占公司總體比重從19 年 12.3%提升至 20 年 20.9%。

　　我們判斷未來公司企業(yè)云收入比重 將會進一步提升，為公司規(guī)模擴張?zhí)峁┬聞恿?，并改善收入結(jié)構(gòu)，提升盈 利水平。優(yōu)刻得則向上游 IDC 產(chǎn)業(yè)滲透，通過自建機房降 TCO，提升整體盈利水平。 2021 年公司提出更高要求，希望發(fā)揮中立優(yōu)勢，注重新產(chǎn)品研發(fā)，發(fā)展安 全屋、裸金屬、混合云等差異化競爭產(chǎn)品，達到超行業(yè)平均水平的收入增 速，提升市場份額。公司計劃通過規(guī)模效應、發(fā)展政企業(yè)務(wù)提升毛利、推 出新產(chǎn)品帶來利潤平衡。預計三年后實現(xiàn)盈利?！　【x報告來源：【未來智庫官網(wǎng)】。